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리서치 종합 코멘트

매출 성장 둔화 속 KEYTRUDA 의존 심화, 2028년 특허만료가 최대 숙제

■ 최근 실적, 컨센서스 상회했으나 성장 모멘텀 약해 2분기 매출은 166.1억 달러로 컨센서스를 상회했으나, 통년 매출 650억 달러(FY2025) 기준 1년 전 대비 1% 성장으로 증장 모멘텀이 크지 않은 상황입니다. 순이익 183억 달러로 견고하나, 이는 매출의 제한된 성장률을 영업 효율성과 배당 정책으로 보완하는 구조를 보여줍니다. 증권사가 제시한 목표주가는 $131.70으로, 최근 종가 $130.42에 근접해 있습니다. 동사는 2분기 실적 발표에서 EPS 가이던스를 하향 조정했는데, 이는 Terns 관련 충당금 예고대로 반영한 결과입니다. ■ KEYTRUDA 의존도 49%, 2028년 특허만료 위험 상존 KEYTRUDA 매출이 317억 달러로 전체 매출의 49%를 차지하며, 1년 전 대비 7% 성장했습니다. 이처럼 단일 제품에 대한 의존도가 높은 구조는 향후 수익성에 적지 않은 위험 요소입니다. 2028년부터 일부 특허가 만료되면서 시밀러(바이오 제네릭) 제품들이 시장에 진입할 가능성이 제시되고 있습니다. 동사는 KEYTRUDA 특허 연장과 차기 주력 에셋 확보를 최우선 과제로 삼고 있는 상황입니다. ■ KEYTRUDA QLEX 급성장, 피하주사로 편의성 높여 KEYTRUDA QLEX(KEYTRUDA SC)는 알테오젠의 기술을 활용해 정맥주사에서 피하주사로 투약 방식을 변경한 제품으로, 2025년 9월 FDA 승인 후 2026년 1분기에 1.3억 달러 매출을 기록했습니다. 2026년 4월 1일 영구 J-code(청구 코드) 부여로 건강보험 청구 인프라가 정비되면서 향후 매출 가속화가 예상되고 있습니다. 이 제품은 투약의 편의성을 크게 높임으로써 기존 KEYTRUDA의 성장을 보충하는 신원동력으로 평가받고 있습니다. ■ 신약 파이프라인 강화, MK-8748 안과 시장 진출 추진 동사는 2024년 아이바이오를 30억 달러에 인수하면서 MK-8748(Tie2 x VEGF 이중항체) 등 안과 파이프라인을 확보했습니다. 해당 신약은 인제니아에서 전임상 단계에서 개발한 기술로, 2022년 아이바이오에 이전된 후 현재 동사의 포트폴리오로 편입되었습니다. WINREVAIR는 8분기 연속 성장세를 이어가고 있어, 신약 이외 기존 포트폴리오의 성장도 동시에 진행 중인 상태입니다. 이러한 움직임은 KEYTRUDA 특허만료 시기 이전에 신 수익원을 다층화하려는 전략으로 해석됩니다. ■ 밸류에이션 및 투자의견, 성숙 기업으로서 적정 가격 수준 현재 PER 17.9배는 제약업계 평균 대비 합리적 수준으로, 시가총액 327억 달러 규모의 성숙 기업으로서 안정적 가치를 나타냅니다. 연간 배당금 82억 달러 지급으로 투자자에게 꾸준한 현금 흐름을 제공하고 있습니다. 증권가는 목표주가 $131.70을 제시했습니다. 다만 매출 성장률이 1%에 그치고 있으며, 2028년 이후 KEYTRUDA 특허만료와 시밀러 출시라는 구조적 과제를 앞두고 있어 장기 성장성에 대한 신중한 평가가 필요합니다. 본 분석은 참고용이며 투자 권유가 아닙니다.